금융위기와 채권

2007 - 2008 글로벌 금융위기

1. 개요

 - 저금리 정책기조, 세계 경제 불균형

 - 금융기관의 과도한 레버리지(총자산/총부채)

 - 고위험 고수익 파생상품시장의 급속한 확대

 - 금융감독의 비효율성 및 대응능력 부족 등

 - 미국에서 서프라임 모기지 부실

 - 미국의 대형 투자은행 베어스턴스, 리만브라더스, 메릴린치 등 3개사 파산,  AIG는 파산 직전 구제

 - 베어스턴스 : 대공황과 2차세계대전에서도 살아남았던 투자은행 => JP모건체이스 인수

 - 리먼 브라더스 : 185년 전통의 미국 4위 투자은행 => 파산

 - 메릴린치 : 세계 3위 투자은행, 세계최대 증권사 => BOA 인수

 - AIG : 세계 최대 보험사 => 미 정부로부터 1825억 달러 구제금융

 - 미국 국채수익률(5년) 하락이 커짐 = 국채의 매력도가 올라감, 가격의 상승

 

2. 신용스프레드

 - 2007년 초

  -10년 만기 미국국채 수익률 : 4.7%

  -10년 만기 BBB회사채 수익률 : 6%

 - 2009년 초

  -10년 만기 미국국채 수익률 : 2.5%

  -10년 만기 BBB회사채 수익률 : 9%

 

3. 금융위기와 상품들

3-1 신용파생상품(Credit Dervatives)

 - 채무자(발행자)의 신용에 따라 가치가 변동하는 기초자산의 신용위험을 분리하여 이를 단순 거래상대방에게 이전하고 그 대가로 프리미엄(수수료)를 지급하는 금융상품을 말함

 - 1997년 말 : 0.2조 달러

 - 2007년 말 : 60조 달러

 - 2010년 말 : 30조 달러

 1) 시장위험

  - 금리, 환율 등 가격변수의 변동에 따른 자산가치 하락위험

  - 헤지 수단 : 파생금융상품(선물, 옵션, 스왑)

 2) 신용위험

  - 차입자 또는 발행자의 부도, 신용등급 하락 등에 따른 자산가치 하락 위험

  - 헤지 수단 : 신용파생상품(CDS 등)

 3) 거래구조

  - 보장매입자 : 일정한 만기 동안 신용위험 이전, 프리미엄 지급

  - 보장매도자 : 신용위험 인수, 프리미엄 수취(신용위험 발생시) EX) 보험회사라고 생각하면 됨

  - 준거자산 : 신용위험이 내재된 금융상품, 프리미엄의 대상

  - 준거기관 : 준거자산 발행기관(채무자)

  - 은행 A가 기업 X에게 행한 은행대출 10억 원의 부도위험(신용위험)을 보험사가 B에게 이전하고자한다.

    - 은행 A : 보장매입자

    - 보험사 B : 보장매도자

    - 기업X : 준거기관

    - 기업 X 의 은행대출 10억원 : 준거자산

 4) 신용사건

  - 도산 : 파산, 청상, 화의, 회사정리절차 신청 등

  - 지급실패 : 만기일에 채무를 상환하지 못하는 경우

  - 모라토리엄 : 국가의 지급정지 선언

  - 기한의 이익 상실 : 부도 등으로 기일 이전에 상환하여야 할 의무가 발생하는 경우

  - 채무재조정 : 채권자와 재무자 사이에 채무원금, 이자, 지급시기 등이 재조정되는 경우

 5) 신용부도스왑(CDS:Credit Default Swap)

  - 보장매임자는 보장매도자에게 일정 프리미엄을 지급

  - 준거자산에 신용사건이 발생한 경우

      -> 보장매도자로부터 사전에 합의한 일정금액을 보상받음

  - 준거자산에 신용사건이 발생하지 않은 경우 

      -> 보장매입자는 프리미엄만 지급하게 된다.

 6)CDS 프리미엄 

  - 준거기관의 신용도에 따라 매일 변동

  - 준거기관의 신용도 향상되면 프리미엄은 하락

    - 프리미엄이 하락하면 보장매도자 이익

  - 준거기관의 신용도가 악화되면 프리미엄은 상승

    - 프리미엄이 상승하면 보장매입자 이익

7)한국 CDS 프리미엄 추이

 - 2007년 말 : 45bp ( 0.45%)

 - 2008년 10월 : 699bp까지 상승 (약 7%)

 - 프리미엄 100bp 란?

    -> 채권 100달러 투자자가 원리금 보장을 받으려면 1달러를 부담하여야 한다.

 

3-2 MBS(Mortgage-Backed Security) : 모기지 담보증권

 - 자산유동화

 - 주택담보대출이나 신용카드대출 등과 같이 유동성이 낮은 자산을 모아 이를 담보로 자본시장에 발행되는 증권

 - 1970년대 미국에서 도입

 1) 탄생 배경

   - 전통적인 대출 - 보유 모델의 한계

     -> 은행은 고객으로부터 예금을 받아 주택구입자(차입자)에게 주택을 담보로 모기지 대출

     -> 고객 예금이 증가하지 않으면 모기지 대출 증가가 어려움

     -> 개별 모기지는 대출조건이 모두 달라 유통시장 비활성화

     -> 모기지  대출은행은 모기지를 만기까지 보유

 2) 자산 유동화 모델 탄생

  (1)MBS발행자

     -> MBS를 판매한 대금으로 모기지 매입대금을 조달

     -> 모기지의 원리금을 받아 MBS원리금을 지급

  - EX)

     - MBS발행자
       - 은행으로부터 대출조건이 비슷한 1,000건의 모기지를 매입

       - 대출금액 10만 달러, 만기 30년, 고정금리 6.5%내외

       - 모기지 POOL을 담보로 10,000매의 MBS를 발행

       - 액면금액 10,000달러, 만기30년, 고정금리 6% 채권발행

  (2) 모기지대출은행

     -> 모기지 매각대금으로 신규 모기지를 대출가능

     -> 자본조달 : 고객예금 + 자본시장

  

  (3)구조화 증권

   - 기존의 MBS는 risk-return 구조가 동일한 한 종류의 증권

   - 최근 MBS는 risk-return구조가 다른 여런 조각으로 구성

   - Trench : 구조화 증권의 각 조각

   - 전형적인 구조화 증권

     ->시니어 트랜치 : 발행금액의 80%, 액면이자율 5%

     ->메자닌 트렌치 : 발행금액의 15%, 액면이자율 8%

     ->자본 트렌치 : 발행금액의 5%, 액면이자율 15%

   - 수익률 및 위험의 크기 

      - 시니어 < 멘자닌 < 자본

   - 모기지의 부도로 손실 발생시

    -> 처음 5%는 자본트렌치가 부담

    -> 다음 15%는 메자닌 트렌치가 부담

    -> 시니어 트렌치는 부도위험이 낮은 안전자산

   - 신용등급 

      - 시니어 트렌치 : AAA, 메자닌 트렌치 : BBB, 자본 트렌치 : 신용평가를 하지 않음

 2) MBS종류

   - 주택모기지(RMBS : Residential)

    -> 주거용 주택을 담보로 하는 모기지 

    -> 전체 모기지의 80% 이상

    -> MBS라 하면 RMBS를 가르키는 경우가 대부분

   - 상업용모기지(CMBS : Commercial)

    -> 빌딩, 쇼핑센터, 창고, 상업시설, 호텔, 리조트 등

  (1) 기관(agency)MBS

   - 모기지 대출 전문 금융회사(정부지원기관)

   - 페니메이와 프레디맥

   - 정부지원기관은 원래 모기지를 대출한 금융기간으로부터 모기지를 매입하여 보간하는 것이 주요 업무

   - 1980년대에 들어와 MBS에 적극적  

  (2) 민간 (private label) MBS

   - 투자은힝이 모기지를 대출한 금융기관으로부터 모기지를 매입하여 모기지 POOL을 담보로 MBS 발행

   - 2003년 : 미국 MBS 사상 최고 3.2조 달러

    -> 민간 MBS : 15%미만

   - 2005년 ~ 2007년 : 매년 2조달러

     -> 민간 MBS : 40%

   - 금융위기 이후 : 민간 MBS 1% 미만 

 3) MBS장점

   - 자본시장에서의 직접 근융

    -> 모기지 대출자금의 공급증가, 모기지 대출금리 하락

   - 모기지의 신용위험 분산

   - 투자의 선택 폭 증가

 4) 자산유동화

  - 비유동적인 자산을모아 이를 담보로 거래되는 증권

  - 모기지 담보증권(MBS), 자산담보증권(ABS), 부채담보증권(CDO)

 

3-3 자산담보증권(ABS)

 - 미국에서 1980년대에 발행되기 시작

 - 담보자산은 다음과 같다

   -> 신용카드 매출채권, 자동차 대출, 학자금대출, 설비리스, 주택담보 후순위 대출 등

 

3-4 부채담보증권(CDO)

 - 1990년대부터 미국에서 발행되기 시작

 - 집합하는 기초자산에 따라 다음과 같이 구분한다.

   -> CLO(은행대출), CBO(회사채), ABS-CDO(MBS의 특정 트렌치)

 

4. 금융위기의 원인

 (1) 서브프라임 모기지

  - 신용등급이 낮은 저소득층을 대상으로 주택자금을 빌려주는 미국의 주택담보대출 상품

  - 신용도가 늦기 떄ㅑ문에 우대금리보다는 높은금리가 적용

  - 미국의 주택담보대출 개인 신용등급 : 프라임 -> 알트에이 -> 서브프라임

 (2) 민간 MBS공급과잉

  - 민간MBS발행 증가

  - 모기지 대출기관은 모기지를 대출하자마자 즉시 투자은행에 매각함으로 대출기준을 대폭 완하하여 부도위험이 높은 서브프라임 모기지를 무분별하게 대출

  - 구조화 MBS의 메자닌 트렌치를 모아 발행하는 ABS-CDO증가

  - CDO를 재증권화한 CDO^2발행 등

 (3) 복잡한 구조화 

  - 구조화 MBS, ABS-CDO, CDO^2등 자산유동화 증권이 지나치게 복잡하게 구조화 발행 증가

 (4) 위험의 과소평가

  - 자산 유동화 증권의 위험이 과소평과

  - 가격의 과대평가

 (5) 금리인상

  - 2001~2003년 미연방준비은행의 13차례 금리인하로인해 2004~2006년에 금리인상 시행

  - 2008년 금융위기 전까지 금리를 상당히 상승시킴으로 모기지 대출에대한 금리 압박 시행

  - IMF : 2007년 ~ 2010년 세계 금융기관 손실 2.2조 달러

 (6) 그린스펀 풋

  - 엘런 그린스펀의 경제 정책(?)에서 따온 말

  - 금융시장 또는 경제가 크게 약세를 나타낼 때, 연방준비제도(FED)가 적극적인 통화완화정책을 수행

  - 금융시장의 풋옵션 역활

  - 금융시장에 위험자산에도 FED를 믿고 투기하기 시작

 (7) 금융규제완화

  - LTCM 위기 극복 후 위기관리능력의 자신감 -> 규제완화

  - 1999년 글래스 - 스티걸법 폐지 : 대공황에 재정/상업은행과 투자은행을 업격하게 구분

  - Junk Bond 시장의 성장

  - MBS시장의 성장

  - 신용파생상품 CDS시장의 성장

 (8) 서브프라임 대출

  - 2006년 미국 부동산 대출의 45%

  - No down payment : 계약금 없이 주택자금의 100% 대출상품

  - No documentation income : 소득확인을 위한 각종 서류 면제

  - Debt consolidation : 신용카드 부채를 주택담보대출에 포함

 (9) 민스키 모멘트 현상

  - 미국 경제학자 하이먼 민스키가 주장한 이론

  - 과동한 부채 확대에 기댄 경기호황 종결

  - 채무자 부채상황 능력악화

  - 채무자 건전한 자산까지 매각

  - 금융시스템이 붕괴하는 시점

  - 대출의 질이 악화되는 3단계

   ① 헤지 차입 단계 : 금융회사가 고객의 신용상태를 파악, 원리금상황 능력 파악

   ② 투기적 차입 단계 : 이자위주의 대출-> 원금상환능력 평가하지 않음

   ③ 폰지 차입 단계 : 이자지급능력도 평가하지 않는다.

 

5. 금융위기의 시작과 결과

 1) 워싱턴 뮤추얼

  - 미국 최대의 저축은행(시애틀)

  - 모기지 대출 전문 은행

  - 롱비치 모기지회사 : 워싱턴 뮤추얼의 자회사로 서브프라임 모기지 대출회사

  - 2000~2007년 : 770억 달러 서브프라임 모기지 대출

   -> 패니메니아 프레디맥에 매각

   -> 무분별한 대출에 대한 금융감독은 없음

  - 2008년 주가 98% 하락 -> JP모건체이스가 인수

 2) 베어스턴스

  - 1923~2008년, 

  - 미국 5대 투자은행, 1930년대 대공황과 2차 세계대전에도 살아남음 투자은행

  - 겨울잠을 자지 않는 곰

  - 2003년 : 전 세계에서 가장 큰 이익을 남긴 투자은행

  - CDO를 개발한 투자은행

  - 2006년 말 CDO거래 총액 1,130억달러로 미국 최고의 발행량

  - 2007년 창립이래 청므으로 영업손실 8.5억 달러 발표

    -> 170억 달러 보유자산에 비해 크지 않은 손실로 방심

  - 2008년 3월 10일 : 무디스 신용등급 하향 조정

    -> 유동성위기 소문, 은행들 대출 중단

  - 2008년 3월 24일 JP모건 체이스에 인수됨

 3) 리먼 브라더스

  - 1850~2008년, 158년 전통의 미국 4위 투자은행

  - 19개의 목숨을 가진 고양이라는 칭송을 받고 2007년 가장존경 받는 증권회사 선정

  - 금융공학을 이용한 CDS상품을 운용

  - 1,550억 달러 채권 보유 -> 파산 후 40%만 회수

  - 서브프라임 사태로 파산

 4) 패니메이와 프레디맥

  - 2008년 9월 양대 모기지회사 국유화 방침 발표

  - 사상 최대 규모인 2000억 달러 구제금융

  - 정부의 관재인을 파견하여 두 회사를 직접 경영

  - 두 회사가 모기지 시장에서 차지하는 비중이 너무 크기 때문

  - 모기지 대출 및 MBS 등 : 1.4조달러

  - 모기지 채무 보증(부외자산) : 3.6조 달러

  - 두 기업의 파산이 큰 대미지를 입히기에 국유화로 진행

 5) AIG 파산 위기

 - 준거자산 : 서브프라임 모기지 채권

 - 보장매도자 : AIG

 - 발행규모 : 4410억 달러

 - CDS 관련 손실 : 50억 달러

 - 2008년 9월 12일 주가 : 12.14 달러

 - 2008년 9월 15일 주가 : 4.76 달러

 - 미국정부의 구제금융

 

6. 금융위기의 대처 

 - 빌그로스의 투자 원칙

  - 포트폴리오 다양화

   -> 미국 국내채권 외의 이머징 마켓과 비달러화 표시 채권 투자

  - 분산투자